周一，摩根士丹利在最新研报中指出，随着AI智能体逐步进入旅游和酒店预订领域，全球酒店行业的分销模式有望迎来重大变革。AI不仅可能帮助酒店减少对在线旅游平台的依赖，还将通过更加个性化的推荐，提高消费者直接通过酒店官网预订的比例，从而降低行业整体营销及分销成本。该行认为，拥有庞大会员体系的国际酒店集团将成为主要受益者，并因此上调万豪国际、希尔顿酒店等多家酒店企业的盈利预期和目标价。

　　摩根士丹利估计，全球每年旅游预订交易额超过1.6万亿美元，其中酒店客房收入约为6400亿美元。在线亿美元的酒店预订交易额，并从中获得约300亿美元的相关费用收入。与此同时，全球酒店行业每年营销支出约为220亿至550亿美元，其中约40%至50%流向谷歌等渠道。综合OTA佣金及酒店营销费用，摩根士丹利预计，AI智能体有望影响全球酒店行业每年约550亿至850亿美元的相关支出。

　　该行指出，传统酒店预订流程通常始于谷歌、OTA平台或酒店官网，而AI智能体的兴起可能改变消费者寻找和预订酒店的方式。未来，消费者可以直接向AI描述旅行目的、预算、住宿偏好及会员权益，由AI筛选酒店并推荐最合适的预订渠道。这一变化有望降低酒店获客成本，尤其有利于拥有成熟会员体系和较高品牌认知度的大型酒店集团。

　　摩根士丹利的最新研究发现，相比传统引擎，大语言模型在推荐酒店时明显更倾向于展示品牌酒店及其官方网站。

　　根据该行旗下AlphaWise团队对美国多个旅游目的地的测试，在传统谷歌结果中，品牌酒店占比约为41%，独立酒店占比约为59%；而在大语言模型生成的推荐结果中，品牌酒店占比达到87%，独立酒店占比降至13%。预订链接方面的差异更加明显。在美国目的地测试中，谷歌结果中酒店官方网站链接占比仅约13%，OTA平台链接占比约78%；相比之下，大语言模型推荐结果中，酒店官方网站链接占比高达97%。

　　欧洲市场也出现类似趋势。摩根士丹利对伦敦、尼斯和佛罗伦萨的测试显示，大语言模型推荐结果中，酒店官方网站链接占比达到74%，高于谷歌结果中的约8%。

　　不过，该行强调，这些结果反映的是当前AI推荐机制，并不意味着未来所有酒店预订都会转向直销渠道。

　　摩根士丹利进一步发现，酒店会员忠诚度计划可能成为决定AI推荐结果的重要因素。当消费者在AI中明确表示自己拥有某家酒店集团的会员资格时，AI推荐结果会明显向相应品牌及其官方网站倾斜。这意味着，酒店集团长期积累的会员数据、积分奖励、专属房价及会员等级权益，可能在AI时代转化为更强的竞争优势。

　　摩根士丹利认为，万豪国际、希尔顿酒店及凯悦酒店等大型连锁酒店集团最有能力利用庞大的会员体系、专有客户数据及技术合作关系，推动更多消费者直接预订。

　　相比之下，规模较小的酒店集团虽然同样有望受益于分销成本下降，但由于会员体系规模及品牌溢价相对有限，实际收益可能不及大型竞争对手。

　　酒店直接预订比例上升还将带来明显的财务效益。摩根士丹利指出，OTA平台通常向酒店收取约10%至20%的佣金，而通过品牌酒店官方网站完成预订的相关成本约为5%。因此，即使只有少量预订从OTA平台转向酒店官网，也可能改善酒店经营利润率。

　　该行测算，酒店直接预订占比每提高1个百分点，酒店业主的税息折旧及摊销前利润有望增长约0.1%至0.5%，酒店品牌运营商的EBITDA则有望增长约0.25%至0.45%。此外，OTA佣金率每下降1个百分点，酒店业主和品牌运营商的EBITDA也可能分别获得约0.15%至0.65%和0.25%至0.65%的增长空间。

　　基于上述分析，摩根士丹利预计，AI智能体带来的分销成本下降将从2027年下半年开始逐步体现，并在2028年进一步推动酒店企业盈利改善。

　　该行预计，到2028年，旗下覆盖的酒店房地产投资信托基金平均利润率将较此前预测提高约0.2个百分点，而大型酒店品牌运营商的特许经营及相关收费率平均有望提高约0.1个百分点。

　　在估值方面，摩根士丹利上调了多家美国酒店企业的目标价。其中，万豪国际目标价由380美元上调至384美元，希尔顿酒店由332美元上调至336美元，凯悦酒店由209美元上调至211美元，Wyndham Hotels & Resorts由91美元上调至92美元，精选国际酒店由91美元上调至92美元。

　　摩根士丹利认为，酒店REITs有望直接受益于分销费用下降，因此其估值改善空间可能高于品牌运营商。该行维持对万豪国际及希尔顿酒店的增持评级。不过，AI智能体的兴起并不意味着Booking Holdings和Expedia等在线旅游平台将失去竞争力。

　　摩根士丹利指出，OTA平台拥有广泛的酒店库存、成熟的会员体系、支付能力及订单履约基础设施，这些优势仍然难以被AI智能体完全取代。与此同时，AI可能主要改变消费者发现酒店的方式，而非彻底颠覆最终交易环节。

　　对于希望寻找特色住宿或独立精品酒店的消费者而言，OTA平台丰富的酒店资源反而可能在AI推荐中发挥更大作用。此外，OTA平台也可能因渠道竞争加剧而降低自身营销支出，从而抵消部分佣金收入下降的影响。因此，摩根士丹利对Booking Holdings和Expedia的整体判断相对中性，并维持两家公司的目标价不变。

　　不过，考虑到大型连锁酒店可能通过AI吸引更多消费者直接预订，该行将Expedia的2027年及2028年EBITDA预测分别下调1%和6%，但维持其235美元的目标价。Booking Holdings的盈利预测则保持不变。

　　对于谷歌而言，摩根士丹利认为，AI智能体可能对其传统旅游广告业务构成一定挑战。该行估计，酒店相关营销支出中有相当大一部分流向引擎，而AI智能体将成为消费者寻找住宿信息的新入口。随着旅游流量向大语言模型转移，谷歌可能面临更激烈的竞争。

　　不过，摩根士丹利指出，旅游相关业务约占谷歌收入的5%，即使部分收入受到冲击，其整体AI业务发展机会仍可能远大于旅游市场面临的风险。

　　如果AI平台未来通过广告、赞助推荐或佣金模式加强商业化，酒店分销成本可能重新上升。与此同时，如果少数大型AI平台最终掌握主要旅游流量，其议价能力甚至可能超过传统引擎和OTA平台。

　　此外，AI智能体未来也可能直接承担预订和交易职能，进一步改变酒店集团、OTA平台及科技企业之间的利益分配。

　　摩根士丹利认为，尽管上述风险值得关注，当前研究结果已经表明，AI智能体有望帮助大型酒店集团提高直接预订比例，并降低酒店行业长期居高不下的分销成本。该行预计，随着AI技术与酒店会员体系、预订系统进一步整合，酒店集团的品牌影响力和会员忠诚度将变得更加重要，而拥有庞大会员基础及较强直销能力的企业，有望在这一轮行业变革中占据更有利的位置。

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