花旗在最新发布的研报中指出，该行邀请了美光科技首席财务官Mark Murphy和投资者关系总监Jeff Grattan在洛杉矶参加投资者会议。总体而言，该行认为，随着超大规模云服务商由人工智能驱动的需求持续加速，市场低估了DRAM/HBM供应可能持续紧张的程度。与此同时，随着制程微缩所带来的收益不断减少，存储器制造商必须依赖长周期的全新产能扩建。因此，HBM和先进存储器的供应可能持续紧张至2027年和2028年。

　　客户仍在持续低估AI需求。AI投资回报已经非常明确，整体信贷状况/产能情况依然强劲。使用更高容量和更高性能存储器的激励因素，使其在每token成本方面具有有利的差异化优势。

　　在花旗看来，供应才是市场低估的关键因素：制程节点转换带来的密度提升正在减少。HBM的折算比率会占用晶圆产能，而DRAM比特位增长率仅处于20%出头。真正缓解供应压力需要建设全新的晶圆厂，而这需要很长时间，且洁净室空间是限制因素。美光科技用于建设的支出占资本支出的比例正在接近50%。

　　美光科技预计，2027年和2028年的DRAM供需环境将比2026年更加紧张。战略客户协议占截至2030年销售额的35%，公司目标是将这一比例提高至约50%。非SCA业务中约75%的部分已经签约至2027年。

　　明年HBM利润率将较DRAM收窄，预计HBM的增速将超过整个DRAM市场。降低规格是一种供应稀缺现象，它会将可用DRAM分配给更多加速器。

　　美光科技创造了异常强劲的现金流，在截至8月的季度中产生了约330亿美元自由现金流，而截至11月的季度自由现金流将进一步提升。管理层表示，由AI驱动的需求以及更高价值的产品正在支撑比此前存储器周期显著更强的现金创造能力。

　　尽管美光科技预计2027财年资本支出将大幅增加，以支持技术制程转换和制造业扩张，但鉴于行业背景有利，公司仍预计将产生大量自由现金流。

　　美光科技近期批准了一项创纪录的352亿美元股票回购计划。随着

　　花旗予美光科技“买入”评级，目标价设定为1300美元，相当于2027年预期每股收益的约8倍。这一目标价较该股周三收盘价983.23美元有约32%的上涨空间。鉴于当前前所未有的定价环境以及战略客户协议的出现，这一估值较美光科技在此前DRAM上行周期中的交易区间略有溢价。