伯恩斯坦在最新研报中表示，尽管人工智能相关股票近期普遍承压，光通信设备制造商Lumentum和Coherent过去一个月股价分别下跌13%和28%，引发抛售的主要因素并未实质性改变光通信行业的基本面。该行继续看好两家公司在AI基础设施建设浪潮中的长期增长前景，重申两家公司股票“跑赢大盘”评级，并分别维持1220美元和350美元的目标价。
伯恩斯坦指出，近期AI板块回调受到多重因素影响，包括部分AI实验室收入表现疲软、CoreWeave融资问题、开放计算项目峰会后的获利了结、财报前瞻未显示明显超预期空间，以及宏观经济环境恶化等。其中，AI实验室收入放缓、融资压力和宏观环境是更重要的股价驱动因素，但这些问题并不必然意味着AI基础设施需求同步减弱。
该行认为，部分AI实验室收入承压可能与竞争格局变化及开放权重模型普及有关，而非整个AI产业的算力需求出现根本性逆转。只要AI模型性能持续提升、应用渗透率继续扩大，科技巨头就仍有动力投资下一代模型训练及相关基础设施，从而支撑高速光模块、光器件及光互连系统的长期需求。
值得注意的是，伯恩斯坦认为，光通信行业真正的长期争议并非AI需求是否增长，而是未来需求扩张能否转化为市场目前预期的收入及利润。
如果未来机架架构能够维持类似的带宽比例及单位带宽价格，那么纵向扩展CPO所对应的潜在市场机会，可能达到现有横向扩展可插拔光模块市场的约6倍。这意味着，即使2028年CPO在纵向扩展网络中的渗透率仍然有限，也可能为光通信厂商带来显著的收入增长空间。
不过，伯恩斯坦强调，上述测算高度依赖单位带宽价格能够维持相对稳定，而这一假设存在争议。历史上，光通信产品的单位带宽价格通常随着技术进步而下降，当前较强的定价环境在一定程度上受益于磷化铟供应瓶颈。
看空者担心，随着磷化铟产能持续扩张，以及VCSEL、Micro-LED等不依赖磷化铟的技术，或磷化铟使用量较低的连续波激光器获得更多应用，行业供需关系可能发生变化，进而削弱光通信产品的定价能力和利润率。
伯恩斯坦认为，这场围绕长期需求、技术路线和供应约束的争论不太可能在即将公布的季度财报中得到解决，但近期行业消息整体偏向积极，有望促使两家公司管理层释放更乐观的业务展望。
其中，英伟达正将CPO技术的应用时间表提前至2027年，计划在机架间纵向扩展网络中采用相关技术；微软Maia架构利用光学交换技术连接128个机架，构建包含12288个加速器的超级计算集群。此外，Lumentum和Coherent均展示了基于VCSEL光学技术的PCIe互连方案，Coherent还推出了PhotonLink产品，进一步显示光互连技术正在向更多AI计算场景扩展。
就即将公布的财报而言，伯恩斯坦预计，Coherent的业绩有望超过市场一致预期。该行预测，公司2027财年第一季度营收约为23.72亿美元，同比增长约50%，接近公司22亿至24亿美元指引区间的上限，高于市场预期的23.09亿美元；调整后每股收益预计为2.05美元，同样高于市场预期的1.99美元。
伯恩斯坦预计，Coherent当季毛利率将达到41%，环比提高80个基点。对于2027财年第二季度，该行预测营收将进一步增至26.13亿美元，调整后每股收益达到2.28美元，均高于市场一致预期。这意味着管理层在发布财报时可能给出高于市场预期的下一季度业绩指引。
不过，Coherent的利润率表现仍是投资者关注的焦点。伯恩斯坦指出，尽管公司正在扩大6英寸晶圆产能，但相关成本优势尚未充分体现在利润率改善上。
该行认为，这与Coherent的商业模式有关。相比Lumentum向中国光模块制造商销售较多上游器件，Coherent更多销售完整光收发模块，需要承担利润率相对较低的组装环节，因此收入快速增长未必能够带来同等幅度的利润扩张。管理层若能进一步说明6英寸晶圆产能扩张的利润贡献，将有助于缓解市场疑虑。
对于Lumentum，伯恩斯坦预计其2027财年第一季度营收约为12.54亿美元，同比增长约135%，调整后每股收益为4.18美元，基本符合市场一致预期。该行预计，公司当季毛利率将从上一季度的50.4%升至52%，营业利润率达到40%。
伯恩斯坦认为，Lumentum第二季度的业绩超预期潜力更加明显，预计营收达到14.97亿美元，调整后每股收益为5.15美元，分别高于市场预期的14.77亿美元和5.04美元。
然而，由于Lumentum管理层此前已提出2028年每股收益能力达到40美元的目标，市场关注点可能更多转向长期增长动力，尤其是光路交换机业务的商业化前景。
伯恩斯坦根据供应链信息估计，Lumentum的OCS解决方案每端口价格约为600美元，对应谷歌TPU v7 Ironwood单机架约15万美元的设备价值。假设2026年TPU v7部署量达到260万颗，且每机架配置64颗TPU，仅这一平台就可能形成约60亿美元的OCS潜在市场机会。
不过，该行强调，这并不意味着Lumentum能够获得全部相关收入。由于其OCS解决方案的成本明显高于谷歌此前采用的Celestica代工方案，伯恩斯坦仍不确定谷歌转向Lumentum的具体原因，也难以准确判断公司最终能够取得多少市场份额。
在估值方面，伯恩斯坦指出，近期股价回调使Coherent相对于Lumentum的估值吸引力进一步提高。虽然该行此前更偏好Lumentum，随着两家公司估值差距扩大，目前已不再明显倾向其中任何一家。
根据报告，截至10月19日，Lumentum股价为834.51美元，Coherent股价为232.02美元。以伯恩斯坦维持的1220美元及350美元目标价计算，两家公司分别具有约46%和51%的潜在上涨空间。
伯恩斯坦认为，短期财报可能无法彻底消除市场对磷化铟供应、CPO技术路线及长期盈利能力的疑虑，但如果两家公司能够交出稳健业绩，并对下一季度需求释放积极信号，将有助于恢复投资者对AI光通信产业链的信心。该行因此继续维持对两家公司的积极判断，认为当前股价回调并未改变其长期投资逻辑。
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