博通将于 9 月 2 日美股盘后公布 2026 财年第三季度财报。其业绩数据几乎可以肯定会非常亮眼。摩根士丹利已明确指出，真正的悬念在于仅仅是“亮眼”究竟够不够。
这就是进入第三季度前的局势。关键不在于“博通能否交出好成绩”，而在于它能否跨过部分投资者私下设立的高门槛——将 2027 财年的 AI 收入预期拉高至 1500 亿美元以上。相比之下，摩根士丹利预测的数字是 1200 亿美元。
短期波动的风险，恰恰就藏在这两个数字的差距之中。请记住，第二季度的经历是一个很好的警示：当市场预期过高时，即使业绩非常强劲，也未必能让市场满意。
摩根士丹利维持对博通的“增持”评级。但这份研报的标题非常值得关注：“财报发布前的主要风险在于市场预期，而非基本面。”
AI 专项收入预测为 160 亿美元，其中包括 108 亿美元的定制 ASIC 业务收入和 52 亿美元的 AI 网络业务收入。
从任何历史标准来看，这都是一个令人瞩目的季度。但大摩认为投资者需要再花一点时间看看下面这组数据。
博通在 2026 财年第二季度已经录得 108 亿美元的 AI 芯片收入，同比增长 143%。而根据博通的 Q2 财报，首席执行官陈福阳当时给出的 Q3 指引是：AI 收入将“同比增长超过 200%，达到 160 亿美元”。
因此，第三季度 160 亿美元的 AI 收入算不上什么惊喜，这只是管理层已经设定的业绩底线。
研报指出，对于截至 10 月的第四季度指引，摩根士丹利预测其营收将达到 348 亿美元，其中 AI 收入将进一步加速环比增长 32%，达到 212 亿美元。
博通此前曾将 2027 财年的 AI 收入指引定在“远高于” 1000 亿美元的水平。上个季度，管理层展现出了越来越强的信心，并释放信号表明这种增长势头将持续“深入到 2028 年”。
研报显示，摩根士丹利预测 2027 财年的 AI 收入约为 1200 亿美元。然而，部分投资者的预期已逐渐攀升至 1500 亿美元甚至更高。
1200 亿美元和 1500 亿美元之间的分歧不仅仅是预测方法的争论，更是估值逻辑的分歧。如果是 1200 亿美元，博通在当前的股价水平下显得估值合理；但如果是 1500 亿美元，这只股票就显得非常便宜。
如果 9 月 2 日给出的指引隐含预期是 1200 亿美元，那么无论本季度的实际业绩有多好，期望达到 1500 亿美元的投资者都会感到失望。
甚至连摩根士丹利也在研报中提及了这种动态关系：“潜在的底层业务可以继续表现得极其出色，但却未必能超越最激进的预期。”
近期的多份报道指出，联发科参与了张量处理单元项目，AMD 参与了 TPU v10，同时迈威尔科技与谷歌达成了认股权证协议。这些都被视为该超大规模云计算巨头正在扩大其生态系统的信号。
根据研报，大摩的立场保持不变。供应商多元化确实存在，但博通的先发与既有优势极其稳固。该机构预计，即使谷歌引入其他备选供应商，博通仍将保留其长期 TPU 市场机会的约 80%。
分析师给出的框架是：“如果有的话，恰恰是多家半导体公司围绕 TPU 进行布局的事实，进一步凸显了这一市场机遇的庞大规模。”
这是一个非常重要的视角转换。当多家头部芯片公司竞相争取同一个客户的定制芯片项目份额时，并不意味着这个市场空间在萎缩，反而说明这个市场足够巨大，以至于人人都想分一杯羹。
研报显示，在摩根士丹利的 AI 计算股票排名中，博通高居第二位，仅次于其首选标的英伟达。
还有一个背景值得注意。基于 FactSet 截至 2026 年 8 月 28 日的数据，半导体行业刚公布的 2026 年第二季度利润同比增长了 142%。事实上，该板块是 IT 行业整体利润增长的最大贡献者。
如果从 IT 行业的计算中剔除半导体板块，IT 行业的综合利润增长率将从 75.3% 暴跌至 38.3%。芯片产业周期的主导地位由此可见一斑。
而博通正处于这一周期的核心位置。根据截至 8 月收盘的数据，博通股价今年累计上涨 7.40%，而标准普尔 500 指数同期上涨了 12.28%。
过去一年里，该股的投资回报率为 25.44%，过去三年回报率达 316.02%。今年以来表现落后于大盘，反映的是第二季度超预期财报发布后出现的抛售潮。这完美地例证了摩根士丹利在第三季度财报前再次警示的“预期风险”。
业务极其优秀，门槛也非常之高。这两件事可以同时成立。而在 9 月 2 日，投资者就会知道究竟哪一方占据上风。
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